Obligacje Korporacyjne

Sytuacja finansowa JW. Construction Holding SA po publikacji danych za II kwartał 2012 – Analiza Emitenta Obligacji

Emisje Obligacji

JW Construction Holding SA (JWCH) emitował do tej pory obligacje w roku 2010 oraz 2012. Środki przeznaczone były na finansowanie zakupów gruntów inwestycyjnych oraz realizacje projektów deweloperskich. Wszystkie serie są niepubliczne i nie są notowane na rynku GPW Catalyst.

Pierwsza emisja na kwotę 130 mln PLN odbyła się 25 czerwca 2010 roku. Były to 3 letnie obligacje długoterminowe, niezabezpieczone o jednostkowej wartości nominalnej 100 000 PLN każda. Termin wykupu obligacji przypada na 25 czerwca 2013 r. Obligacje oprocentowane są wg stawki WIBOR 3M powiększonej o marżę. Druga emisja miała miejsce w dniu 27 kwietnia 2012r kiedy to spółka wyemitowała dwie serie obligacji o łącznej nominalnej wartości 95 mln PLN z terminem wykupu 24 kwietnia 2015 r. Obligacje oprocentowane są wg stawki WIBOR 3M powiększonej o marżę. Te dwie emisje skierowane zostały wyłącznie do Spółki VIS Investments Sp. z o.o. SKA z siedzibą w Warszawie. Zapłata za obligacje nastąpiła poprzez potrącenie wierzytelności związanych z nabyciem przez JWCH gruntów inwestycyjnych w Warszawie t.j. prawa wieczystego użytkowania gruntu oraz prawa własności posadowionych na nim budynków i urządzeń.

Profil działalności.

JW Construction Holding SA jest jedną z największych spółek zajmujących się nieruchomościami w Polsce. Obecnie grupa składa się z 25 podmiotów, w większości ze spółek realizujących projekty inwestycyjne. Głównym akcjonariuszem spółki jest Pan Józef Wojciechowski, który bezpośrednio – 28,51% a także pośrednio poprzez podmiot EHT SA z Luksemburga – 34,34%, kontroluje spółkę.

W I półroczu 2012 działalność grupy koncentrowała się na budowie 8 osiedli mieszkaniowych w Warszawie i okolicach. Poza tym firma rozpoczęła budowę osiedla Oaza Piątkowo w Poznaniu (183 mieszkania) oraz wprowadziła do sprzedaży osiedle Villa Campina, na którym znajdują się 194 działki przeznaczone na budowę domów (obecnie 12 jest wybudowanych). Poza tym spółka zakończyła budowę i we wrześniu oddała do użytku kompleks hotelowy Czarny Potok w Krynicy Górskiej.

Największą transakcją, która miała miejsce w 2012 roku był zakup za 155 mln PLN działki przy ulicy Kasprzaka w Warszawie, która ma stanowić kluczową inwestycję firmy z potencjalną wartością projektu sięgającą 1,5 mld PLN. Część zapłaty za tą działkę sfinansowana została poprzez emisję obligacji skierowaną do sprzedającego. W tabeli poniżej widać wyraźnie, że przychody z działalności deweloperskiej są głównym źródłem dochodów. Wyniki spółki za pierwszą połowę 2012 roku wpisują się dość wyraźnie w sytuację ekonomiczną większości deweloperów. Ze względu na spadek przychodów z działalności deweloperskiej zmieniła się struktura przychodów. Większego znaczenia nabrał segment budownictwa, który stanowi obecnie 14% przychodów.

Rachunek Zysków i Strat.

Mimo wyraźnego spadku przychodów, rentowność brutto i na poziomie zysku ze sprzedaży nie uległa znacznemu pogorszeniu.

W obecnej sytuacji rynkowej utrzymanie stabilności w zakresie rentowności sprzedaży daje spółce dużą przewagę nad wieloma innymi podmiotami w branży, które notowały w tym roku nawet straty.

Bilans

Suma bilansowa JWCH urosła w porównaniu do początku roku o niecałe 10%. W okresie pierwszych 6 miesięcy 2012 roku w wyniku zrealizowania transakcji zakupu nieruchomości przy ul. Kasprzaka spółka zwiększyła swoje aktywa trwałe do poziomu 875mln złotych. Głównie składają się na to nieruchomości posiadane przez spółkę oraz nieruchomości inwestycyjne. Właśnie ta pozycja – nieruchomości inwestycyjne – zwiększyła się z 166mln PLN na początku tego roku do kwoty 342mln PLN na koniec czerwca.

Współczynnik kapitalizacji na poziomie 33% jest akceptowalny. Przesunięcie części zobowiązań krótkoterminowych na długoterminowe należy uznać za pozytywne.

Cash Flow

Rachunek przepływów pieniężnych jest dla nas obecnie najbardziej wartościowym źródłem wiedzy na temat sytuacji finansowej firm deweloperskich. Poniżej przedstawione zestawienie obrazuje najistotniejsze czynniki, które wpływają na pozycję gotówkową firmy JWCH. Z działalności operacyjnej spółka wykazała dużo niższe przepływy finansowe, na które wpływ miały głownie spadek zysku netto (w kosztach finansowych spółka wykazał jednorazową stratę na inwestycji), czynniki wynikające ze zwiększonego stanu należności oraz niższego poziomu finansowania zobowiązaniami krótkoterminowymi. Porównując rok 2012 i 2011 należy zauważyć, że potrzeby finansowania inwestycji ,w tym głównie zakupu nieruchomości pod planowane Miasteczko Kasprzaka, wymagało od spółki zarówno otrzymania finansowania w bankach jak i emisji obligacji którą w przepływach finansowych wyraźnie widać.

Saldo gotówkowe firmy od 2 lat niestety spada i obecny poziom 23mln PLN na koniec czerwca 2012 wydaje się być stosunkowo nieduży (biorąc pod uwagę zarówno sumę bilansowa firmy jak i jej potrzeby utrzymania płynności). Głównym czynnikiem, który może poprawić sytuacje gotówkową jest wzrost przychodów operacyjnych z tytułu planowanych do oddania w tym roku lokali i budynków.

Podsumowanie.

JWCH podobnie jak inne podmioty z tej branży, wyraźnie odczuwa skutki niższego popytu na rynku. Wskazują na to wyniki JWCH w pierwszej połowie 2012 r. Przychody i poziom zysków są niższe niż w latach 2008-2010. Ten rok raczej powinien być zbliżony do wyników osiągniętych w 2011.

Sądząc po dostępnych informacjach dotyczących dynamiki rozwoju branży deweloperskiej – w tym i JWCH – mamy do czynienia z przejściowym obniżeniem popytu. Dlatego tez spółki z tej branży czekają na lepsze czasy i dostosowują się do nowego otoczenia prawnego – ustawy deweloperskiej oraz ograniczeń na rynku kredytowym wprowadzonych przez system bankowy. Biorąc pod uwagę wyniki ostatnich 6 kwartałów należy zauważyć, że pierwszy kwartał 2012 okazał się szczególnie słaby ale już kolejny jest zdecydowanie lepszy. Osiągnięte przychody ze sprzedaży oraz zyski są najwyższe od ponad roku.

JW Construction Holding mimo tego niełatwego otoczenia utrzymuje stabilną sytuację finansową a zrealizowany w minionym półroczu zakup działki na Kasprzaka może stanowić jedną z najważniejszych inwestycji w historii firmy.