Felietony i wywiady

Ratingi

Opublikowano: 17 sierpnia 2010 o 13:22

Temat postanowiliśmy podjąć mimo fali krytyki jaka spadła na agencje ratingowe w ostatnim czasie. Sądzimy, że wraz z rozwojem polskiego rynku finansowego ich działalność będzie się rozwijać równolegle, a przejściowe „burze” tego trendu nie zmienią. Nie zapominajmy, że dystans w sztuce inwestowania to podstawa. Ocenę tym agencjom (prawie wyłącznie negatywną) w ostatnim czasie wydało setki publicystów, polityków i ekonomistów. Ostatnio obnażone wady systemu ratingowego są jasne. Jeżeli jednak spojrzymy na dłuższe przedziały czasowe to trafimy na dość silną korelacje konkretnej oceny z odsetkiem podmiotów, które okazały się niewypłacalnymi. Ogólnie rzecz ujmując podmioty z najwyższymi ocenami okazywały się niewypłacalne bardzo rzadko, te z najgorszymi ocenami dość często. Spośród wszystkich ocenianych podmiotów odsetek tych niewypłacalnych nie przekracza z reguły 2%.

Najpierw jednak trochę więcej o samych agencjach i ich ocenach.

Agencja ratingowa ma nam pomóc w oszacowaniu ryzyka kupna długu czyli określić prawdopodobieństwo z jakim dany emitent obsłuży swoje zadłużenie zgodnie z dokumentem informacyjnym (np. prospektem). Działalność agencji na terenie Unii Europejskiej reguluje rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady UE z dnia 16.09.2009:
http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2009:302:0001:0031:EN:PDF
Statystyka podpowiada, że znajomość wystawianych ocen może być bardzo pomocna przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnej. Tymczasem niewielu inwestorów ma świadomość tego jak odczytywać oceny przez te agencje wystawiane. W globalnym świecie inwestycji mamy trzy top agencje: Moody’s, Standard and Poor’s oraz Fitch. Każda z tych agencji zatrudnia rzeszę analityków specjalizujących się w konkretnych regionach i branżach. Agencje w swoich ocenach przyjmują podejście top down. Najpierw brane jest pod uwagę otoczenie makroekonomiczne danej gospodarki, potem branży a na końcu konkretnego przedsiębiorstwa. Efektem takiego podejścia jest mi.in. to że badane przedsiębiorstwo niezmiernie rzadko otrzymuje wyższą ocenę aniżeli kraj, w którym działa. I tak na przykład Fitch Ratings utrzymuje obecnie długoterminowy rating Polski dla zadłużenia w walucie zagranicznej na poziomie „A-”, a w walucie krajowej na poziomie „A” więc nasze rodzime firmy mają nikłe szanse na otrzymanie ocen wyższych. Poniżej tabela z ogólnym szeregiem ocen jakie wystawia Moody’s , Standard & Poors oraz Fitch.

Moody’s Standard & Poors Fitch Interpretacja oceny
Aaa AAA AAA Obligacje o najwyższej jakości
Aa AA AA Obligacje o wysokiej jakości
A A A Obligacje o dużym stopniu wiarygodności spłaty; istnieje jednak możliwość obniżenia w przyszłości
Baa BBB BBB Obligacje średniej jakości. Spłata kapitału i wypłaty odsetek nie są ani zabezpieczone w najwyższym stopniu, ani pozbawione gwarancji
Ba BB BB Obligacje mają pewien charakter spekulacyjny
B B B
B CCC CCC Obligacje spekulacyjne o dużej niepewności
Caa CC CC
Ca C C
C DDD DDD Znaczne ryzyko niewypłacalności
DD DD
D D

Źródło: http://www.gpwcatalyst.pl/ratingi

Rating może być przyporządkowany do długu krótkoterminowego, długoterminowego, pożyczek i innych papierów wartościowych. Do ratingu długoterminowego przywiązuje się większe znaczenie, jest to wskaźnik bardziej miarodajny do oceny zdolności kredytowej emitenta. Nie należy traktować ocen A,B,C,D jako rekomendacji maklerskich „kupuj”, “sprzedaj”, “trzymaj”! Te oceny świadczą o zdolnościach do zaciągania/obsługi zadłużenia a nie o potencjale wzrostu wartości danego przedsiębiorstwa. Dodatkowe spectrum poszerzają znaki plus i minus dodawane do poszczególnych liter.

I tak „AAA” jest najwyższym stopniem, sugeruje minimalne ryzyko niewypłacalności dłużnika. „BBB” to ciągle dobra jakość kredytobiorcy. „BBB” to jednocześnie najniższa półka dla przedziału „inwestycyjny”, co dla niektórych instytucji jest stopniem granicznym zapisanym w statucie. Granicznym znaczy tyle, że nie nabywają długu przedsiębiorstw z oceną niższą niż BBB. Dlatego też często inwestycje w dług z ocenami niższymi niż BBB postrzegane są jako inwestycje spekulacyjne.

Kilka słów o przerażająco brzmiącym poziomie „śmieciowym” (zazwyczaj poniżej BB). W maju 2009 Moody’s zamieniło ocenę wiarygodności kredytowej PKN Orlen na BA1. To nota na poziomie „junk bonds”, czyli papierów śmieci, podczas gdy poprzedni rating był na bezpieczniejszym, „inwestycyjnym” poziomie. Dodatkowo Moody’s nadało Orlenowi perspektywę negatywną. Pytanie na ile Orlen był zagrożony niewypłacalnością skoro de facto należy do Skarbu Państwa. Idąc dalej, jeżeli w tamtym okresie Orlen wyemitowałby obligacje to czy przez rynek odebrane by były jako obligacje śmieci w dosłownym znaczeniu tego zwrotu? Po prostu musimy mieć na uwadze fakt, że dług „śmieciowy” nie oznacza, że co druga spółka z takim ratingiem to bankrut.

Przykłady ratingu polskich podmiotów (nadane przez Fitch Ratings):

  • PKN Orlen BB+
  • Miasto Opole BBB
  • Miasto Wrocław BBB+
  • PGE BBB+
  • Tauron Polska Energia BBB

Na razie niewiele podmiotów w naszym kraju decyduje się na usługi agencji ratingowych. W związku z dość znacznym rachunkiem jaki wystawiają agencje za nadanie ratingu (c.a.100 000 – 200 000 pln) wydaje się, że nie będzie to powszechne wśród małych przedsiębiorstw. Z drugiej strony wśród podmiotów dużych i średniej wielkości możemy spodziewać się, że ratingi będą coraz powszechniejsze.