Felietony i wywiady

Obligacje deweloperskie

Opublikowano: 11 marca 2011 o 07:43

Obligacje korporacyjne, sposób na problemy

W Polsce głównym źródłem finansowania projektów deweloperskich są kredyty bankowe jednak coraz powszechniejszym sposobem na pozyskanie kapitału jest emitowanie obligacji. Skąd ta moda na obligacje?

Kryzys na rynkach finansowych z ostatnich lat przyniósł na GPW spadki notowań akcji spółek z sektora deweloperskiego sięgające czasami ponad 80%. Wielu deweloperów, szczególnie mniejszych, stanęło przed groźbą bankructwa. Głównym tego powodem było pogorszenie portfela kredytowego w sektorze bankowym, które spowodowało zaostrzenie procedur kredytowych dla przedsiębiorców, w tym deweloperów.

Banki uznały, że deweloperka stała się biznesem bardzo ryzykownym. W czasie kryzysu finansowego praktycznie zaprzestały udzielania kredytów inwestycyjnych pod nowe projekty. Jeżeli deweloperowi udało się dostać kredyt to na bardzo wyśrubowanych warunkach. Dla uzyskania finansowania bankowego w tej branży należało się wykazać wkładem własnym sięgającym 40 – 50 proc. wartości inwestycji. Deweloperzy broniąc się przed bankructwem zaczęli dostrzegać szansę na pozyskanie finansowania z innych źródeł. Odpowiedzią na niechęć kredytowania przez banki jest zwrócenie się deweloperów w kierunku obligacji korporacyjnych.

Z raportu sporządzonego przez CEE property group wynika, że obecnie obligacje stały się nie tylko dostępniejszym, bardziej elastycznym, ale też niewiele droższym od kredytów bankowych sposobem finansowania projektów deweloperskich. Średni koszt kredytu udzielonego przez bank wynosi w okolicach 8-8,5 % rocznie, podczas gdy przy obligacjach pieniądz jest dostępny od ok. 9%.

Nie tylko w dobie kryzysu

Obecnie spółki deweloperskie nie sięgają już po obligacje wyłącznie z przymusu. W dłużnym instrumencie finansowym zauważono wiele aspektów przemawiających na ich korzyść w porównaniu z kredytem bankowym. Dlaczego deweloperzy dalej zastępują kredyty bankowe obligacjami?

To deweloper w roli emitenta obligacji a nie bank, zaczyna ustalać reguły gry. Określa okres emisji obligacji oraz harmonogram plasowania transz, pozwala mu to na dopasowanie tych parametrów do jego potrzeb finansowych wynikających z realizacji robót budowlanych. Deweloper decyduje również o wysokości oprocentowania, zasady jego ustalania oraz częstotliwość wypłat odsetek. Dużą zaletą obligacji emitowanych przez deweloperów jest dogodny rozkład spłaty zobowiązań. Najpierw spłacane są kupony odsetkowe, bez rat kapitałowych zaś cały kapitał dopiero na końcu. Taki rozkład pozwala zsynchronizować zwrot kapitału obligatariuszom z ostatnią płatnością dokonywaną przez klientów dewelopera.

Korzystne nie tylko dla emitenta

Co przyciąga inwestorów do tego rodzaju instrumentu? Najważniejszym argumentem przemawiającym do inwestorów jest wysokość oprocentowania. Zazwyczaj takie obligacje oprocentowane są od 9 do 13 proc., ale zdarza się i 17 proc w skali roku. Obligacje emitowane są na stosunkowo krótki okres, zwykle 2-5 lat, co ma duże znaczenie dla potencjalnego indywidualnego nabywcy.

Poza wysokim oprocentowaniem spółki deweloperskie niekiedy mogą pochwalić się doskonałym zabezpieczeniem emitowanych obligacji. Najbardziej pożądanym zabezpieczeniem przez potencjalnych inwestorów jest hipoteka na nieruchomości, której cena rynkowa czasem znacznie przewyższa wartość całej emisji. W przypadku, gdy deweloper nie ma odpowiednich aktywów, emitowane obligacje mogą być tylko częściowo zabezpieczone lub niezabezpieczone. Skutkuje to koniecznością ustalenie wyższego oprocentowania, które zachęci inwestorów do zaakceptowania podwyższonego ryzyka. Nie bez znaczenia dla inwestora jest płynność papieru wartościowego. Coraz częściej obligacje deweloperskie są wyceniane na rynku Catalyst GPW. Są to więc walory nie tylko bezpieczne, ale i stosunkowo płynne. Obecnie na platformie Catalyst notowane są obligacje Marvipolu, Budostal-5, Green House Development, Gant Development, Murapol, w niedługim czasie do listy mają dołączyć: Robyg, Archicom oraz Nickel.

Obligacje deweloperskie na rynku

Na taki sposób współfinansowania projektów zdecydowały się już m.in.: Echo Investment, Dom Development, Polnord, J.W Construction Holding, Marvipol SA, Gant Development, Robyg, Green House Development, Archicom czy TRUST. W roku 2010 deweloperzy wyemitowali obligacje o łącznej wartości ponad 840 mln zł. Najwięcej, bo ponad 270 mln zł, pozyskała w drodze czterech emisji obligacji spółka Polnord.  J.W. Construction i Echo Investment uplasowały na rynku papiery o wartości odpowiednio 130 i 115 mln zł. Na finansowanie działalności w drodze emisji obligacji zdecydowały się również Gant ( 95mln), Dom Development (85mln) oraz Marvipol (146mln). Wielkość plasowanych przez deweloperów na rynku finansowym emisji obligacji jest bardzo zróżnicowana. Waha się od kilku do nawet kilkuset milionów złotych. Organizatorami emisji obligacji dla zainteresowanych spółek są wyspecjalizowane firmy – doradcy, agenci emisji. Są to zarówno domy maklerskie jak i wyspecjalizowane instytucje.

W ocenie CEE Property Group z czasem zmieniać się będzie struktura emisji pod względem ich długości. – W tej chwili blisko 60 proc. sprzedawanych przez deweloperów papierów ma krótszy niż 18 miesięczny termin wykupu. W najbliższej przyszłości krótkoterminowe papiery będą stanowiły już tylko 30-40 proc. plasowanych na rynku, a zwiększać się będzie udział papierów z dłuższym terminem wykupu.

Poniżej przedstawiamy przykładowe parametry wybranych obligacji spółek deweloperskich. Większość przedstawionych obligacji ma 3 letni okres zapadalności. Jedynie Green House Development oferowało roczną inwestycję. Odsetki wypłacane kwartalnie stały się standardem przy obligacjach tego typu. Jednak to co nas najbardziej interesuje to oprocentowanie i zabezpieczenie. Jeżeli weźmiemy pod uwagę wyłącznie Catalyst to liderem względem oferowanego rocznego zwrotu z inwestycji jest Green House Development oferujący aż 17%. Wynika to m.in. z braku zabezpieczenia hipotecznego.

Parametry przykładowych emisji obligacji deweloperskich:

Deweloper Wielkość emisji Okres do wykupu Oprocentowanie Obligacji Wypłaty odsetek Zabezpieczenie obligacji
Marvipol 20 mln zł 3 lata 9,45% kwartalnie Zabezpieczenie na akcjach spółki
Nickel 15 mln zł 3 lata 10,34% kwartalnie Zabezpieczenie hipoteką na nieruchomości
Robyg 60 mln zł 3 lata 8,9% kwartalnie Zabezpieczenie hipoteką na nieruchomości
Archicom 30 mln zł 3 lata 10,1% kwartalnie Zabezpieczenie hipoteką na nieruchomości
Green House Development 1, 8 mln zł 1 rok 17% kwartalnie Niezabezpieczone hipoteką

Czy powinniśmy się zainteresować?

Z całą pewnością. Oferta obligacji deweloperskich jest coraz większa i sporo wskazuje na to, że ten instrument szybko nie zniknie z naszego rynku. Przede wszystkim należy tu wspomnieć o korzystnych zmianach prawnych. Od 20.02.2011 obowiązuje ustawa z 26 czerwca 2009 r. Tym samym weszły w życie zmiany w przepisach regulujących funkcjonowanie ksiąg wieczystych. Nie będziemy poruszać wszystkich aspektów nowych przepisów. W perspektywie tematu, o którym piszemy bardzo ważnym elementem ustawy jest kształt tzw. administratora hipoteki. Teoretycznie nowy kształt tego tworu daje deweloperom możliwość sprzedaży lokali będących zabezpieczeniem emisji, w trakcie okresu trwania obligacji. Zgodę na wyodrębnianie sprzedawanych lokali dawałby w imieniu obligatariuszy właśnie administrator hipoteki. Oczywiście miało by to się odbywać w taki sposób aby nie godzić w interes obligatariusza. Czas pokaże czy teoria otworzy furtkę praktycznym rozwiązaniom. Biorąc pod uwagę ilość podmiotów zainteresowanych niebawem się o tym przekonamy.